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原标题:《MicroStrategy的可转债策略:起底加密社区的头号赌徒》

布道者纳斯达克上市公司MicroStrategy的首席执行官迈克尔塞勒(Michael Saylor)已经成为加密界最著名的福音传道者之一。与埃隆马斯克的反复无常相比,迈克尔塞勒立场坚定,不遗余力。为此,他也在加密界获得了大量粉丝。

据Speakrj统计,仅从5月1日开始,其推特粉丝就从779,276人增加到1,148,897人,累计增加369,021人,增幅近50%。

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我们知道MicroStrategy以使用大量公司现金和债务融资购买比特币而闻名。他已经成为公开市场上比特币多头头寸的最大持有者,所以不难理解迈克尔塞勒本人如此热衷于宣扬比特币。

下注历史去年8月11日,MicroStrategy首次披露用自己的现金购买和持有比特币。此后不断追加4笔投资,动用自有资金共计5亿美元,购买比特币41433枚,平均持有成本11947美元。此后在去年12月20日和今年2月24日发行可转换债券融资,融资总额17亿美元,购买比特币48868枚,平均持有成本34788美元。

总体而言,MicroStrategy总共使用了22亿美元,购买了90301个比特币,平均持有成本为24308美元。一家机构持有如此高的比特币头寸,在所有披露相关信息的机构中排名第一。(不包括通过信托帮助客户持有比特币的GBTC)

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自MicroStrategy首次披露收购比特币以来,其股价已从8月20日的123.39美元上涨至最高的1315.00美元,如今已跌至484.67美元。最高涨幅为96.1%,目前涨幅为29.3%。从下图可以看出,投资比特币甚至把MicroStrategy的股票变成了类似比特币的高度波动性资产。

可转债,我们发现MicroStrategy只用了5亿美元自有资金,而债务融资17亿美元,是自有资金的3.4倍。其债务融资是通过一种称为可转换债券的金融工具完成的,其全称是无担保高级可转换债券。其具体含义如下:

无担保:无担保债券,在抵押债券之后,在优先股清算之前。优先:优先债券,在清算中排在次级抵押债券之后,次级无担保债券之前。敞篷:敞篷。在一定条件下,投资者可以按一定比例将债券换成公司股票。注:10年内短期债券。2020年12月7日,MicroStrategy宣布了首个可转换债券计划,该计划为5年期债券,票面利率为0.75%,转换价格为398美元,比当时的股价289美元高出37%。该债券最初计划筹集4亿美元,但最终超过了6.5亿美元的融资。

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2021年2月15日,MicroStrategy宣布了第二个可转换债券计划,这是一个6年期债券,票面利率为0%,转换价格为1432美元,比当时的股价955美元高出50%。该债券最终计划融资6亿美元,但最终超过了10.5亿美元的融资。

该可转换债券有赎回、回购和转换三个条款,分别保护和约束双方的利益。由于该债券是不需要注册的私募形式,面向机构合格投资者,因此不披露细节,因此本文不做过多阐述。

结构化金融工具非金融人士可能很难理解自己的利率这么低,甚至第二次发行利率都是0。零息债券在市场上很常见,但大多数零息债券都是折价发行的。在这个例子中,债券以票面价格发行,主要是因为债券持有人将获得转换权。

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从金融工程的角度来看,可转换债券可以分为固定利率债券和看涨期权。以第二次发行的可转换债券为例,这种债券可以视为投资者先购买定息债券,然后用定息债券的全部利息收入购买看涨期权。期权价值的一个重要组成部分是时间价值(即期限越长,价值越高)。因为期权有6年期限,所以相对价格更高。

根据cbonds的数据披露,两次发债的投资者包括以下几种。可见其投资者都是可转换证券ETF,包括第一信托、彭博、iShares的相关ETF。这也可以解释为什么彭博最近频繁发布比特币相关666。

债券投资者

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6.5亿债券

第一信托公司战略可转换证券交易所交易基金

SPDR彭博巴克莱可转换证券交易所交易基金

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iShares可转换债券交易所交易基金

10.5亿债券

SPDR彭博巴克莱可转换证券交易所交易基金

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iShares可转换债券交易所交易基金

从010年到1010年,纳斯达克披露的报表只计入了“数字货币”资产类别的损失,不包括浮动利润。所以直接看MicroStrategy第一季度的10Q报告会造成很大的误解。根据公司的实际情况,作者的简单资产负债表如下,将每个BTC的价格转换为39,100美元。

根据上表,MicroS

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trategy持有的比特币敞口约为35.3亿美元。而其净资产为19.5亿美元。由于比特币敞口过于巨大,导致其原主营业务影响甚微,我们可以将该公司简单理解为一个1.81倍杠杆做多比特币的对冲基金。如比特币价格下跌55%至$17,500。该公司将资不抵债。

按当前股价$493计算,MicroStrategy市值为48.3亿美元,市净率2.47倍,作为基金溢价过高。而如果扣除其宣布购买比特币之前的12亿美元市值。押注比特币为其带来的市值增长为36.3亿美元。而其押注比特币带来的实际收益按币价$39,100计算,仅13.4亿美元,相对来看,股价同样高估。

疯狂的赌徒

Michael Saylor本人有一段臭名昭著的历史。一篇写于2001年6月的文章将其列为整个互联网泡沫时期最大的输家。当时MicroStrategy公司的股价在短短几个月内从120美元拉升至3,000美元以上,Michael Saylor也因此声名大噪。但在后续的泡沫破灭中,其亏损高达135.2亿美元,占其净资产的90%以上。SEC甚至也对其展开了大规模的调查,并就虚假陈述公司状况对其进行指控。

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总结

在加密社区,散户在交易所杠杆区做多比特币,需要支付的利息约为年化36%。而在场外通过抵押比特币借USDT的年化利息也普遍在12%以上。并且这两种加杠杆的工具都会在币价暴跌时产生爆仓的风险。

不得不说,MicroStrategy通过可转债这种金融工具,打通了加密世界和传统世界的壁垒,从传统世界获取了成本低至忽略不计的资金用于押注“高风险”的加密资产。且由于其巧妙的设计,理论上规避了爆仓的风险。这确实是非常聪明的策略。但是,可能正因为策略本身的安全性,其仓位上升至如此夸张的地步。这也符合Michael Saylor此人一贯的超强赌性。由于我们无法获取其可转债中的“强制回购”条款的细节信息,因此难以量化其实际风险承受能力。我们只能对其最终结局拭目以待。

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